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道指创33年来最大跌幅,美联储为何难救市?

2020-03-17 23:38 来源:南方周末 徐庭芳

  企业和投资者对美元的巨大需求被认为是流动性枯竭的原因。

  国际货币基金组织在其最新的《全球金融稳定报告》中,对成堆的高风险企业债务发出了警告,称这些债务可能会放大问题,加深下一次衰退。

  “之前一次美联储降息(3月3日)并未取得很好的效果,说明真正的问题不在于流动性,而是政府治理和市场预期。”

  北京时间2020年3月16日晚间,美股开盘再度迎来暴跌,触发6个交易日内的第3次熔断。截至收盘,道指重挫近3000点,创1987年以来最大单日跌幅。

  半天前,美联储宣布将美基准利率一次性调降100个基点至0—0。25%的水平,同时推出7000亿美元量化宽松计划。美国上一次实行零利率是在2008年金融危机之际,这也是有史以来最大幅度的紧急降息。

  但这一举动非但没能托住美股,反而令市场更加恐慌。交银国际董事总经理洪灏撰文形容,“美联储已经打完了大部分子弹,市场只剩下‘裸奔’。”

  美联储大举宽松源于上周市场的巨幅震荡,“蹦迪”般的美股行情拖累了全球至少13个国家的股市同时熔断,超过30个股票市场进入“技术性熊市”,即股指从最近的高点下跌超过20%。

  截至3月12日,新冠肺炎疫情已蔓延至全球121个国家和地区,感染超过10万多人。

  单纯释放流动性显然于事无补。受访者普遍认为,只有加强政府治理,遏制病毒,才能让恐慌情绪得以释放。

  1

  唯一上涨的只有美元

  过去一周以来,全球投资者们疯狂抛售资产以换取现金。不仅全球股市暴跌,美债、黄金等传统避险资产也一同失守。

  黄金在上周连续5日暴跌,COMEX黄金价格在一周内累计跌幅超过8.5%。通常情况下,利率下降,金价上升,黄金主要用于规避通胀和债务等风险,但在市场预期极度悲观下,黄金也会失去这一功能。

  按照市场的抛售顺序,投资者会先抛掉股票这类流动性较高的资产,后是风险较低的信用债,最后才是黄金这类对冲资产。2008年次贷危机时,美股在当年9月崩盘,金价也一度下跌20%。

  “这主要是两方面原因,一是黄金本身的流动性风险,目前更大的问题在于对市场的衰退预期,市场信心极度缺乏。”粤开证券首席经济学家李奇霖向南方周末记者解释。

  恐慌情绪下,唯一上涨的只有美元,美元兑其他非美货币(除日元外)全线走强。

  彭博社撰文称,“流动性”是华尔街挥之不去的噩梦。企业和投资者对美元的巨大需求被认为是流动性枯竭的原因。随着收入来源面临枯竭的威胁,许多公司被迫从银行获得紧急信贷额度,以确保它们有足够的现金继续运营。

  与2008年次贷危机不同,此轮资本市场冲击并非源于金融系统的内部故障(次级衍生品泛滥),而是由公共卫生事件引发恐慌,继而由实体传向了金融。

  2008年,美国房价下跌,次级贷款违约攀升,房产衍生品(CDO、CDS)价格暴跌,金融机构由于大量持有上述资产迅速恶化,不得不抛售资产以减轻损失。资本市场发生挤兑,流动性枯竭。危机最终传导至实体经济,由于融资困难,企业也不得不缩水经营、削减员工。

  但这一次,最先受到疫情影响的是全球产业链。

  2月,由于来自中国的音响系统和其它电子零件短缺,菲亚特-克莱斯勒汽车在塞尔维亚的一个组装厂将停止运营。这是欧洲首个受新型冠状病毒疫情影响而停产的工厂。

  伴随疫情海外扩散,这样的产业链问题不断增多。停工对一家企业意味着现金流将出现紧缺,但企业每月仍需偿还贷款和债券利息。如果市场预估企业现金流紧张,就会加重对企业债务违约的担忧。

  指数基金、共同基金等大型投资者会选择斩仓风险头寸以止损,造成风险资产价格大跌,进而引发新一轮集体出售,如此形成恶性循环。

  不过,在美股第三次熔断前,据《经济学人》分析,此番冲击的严重程度还比不上2007年—2009年的情形。美股当时下跌了59%,当前只有1/5。而且目前各国银行间并未运转失灵。

  2

  债务危机隐现

  美股是否有泡沫?巴菲特用加仓的实际行动回答了“不”。

  美股已长牛近10年,期间标准普尔500指数翻了近三倍,而一些科技巨头的业绩却翻了远远不止三倍,标普500的平均估值目前也只有18倍。

  但市场上也有一些“坏公司”,近日资本市场暴跌,引发了投资者对于这些企业可能出现债务危机的担忧。

  过去十年,货币宽松政策所累积的债务问题已成为隐藏的炸药桶。2008年后,各国央行纷纷开启货币宽松政策,许多企业用大量低息贷款回购自身股票。

  “这就像央行在帮企业加杠杆,央行放水,企业又变相拿这些钱进股市。”资深全球对冲基金经理袁玉玮向南方周末记者解释,这一链条的形成机制是,企业融资成本低廉,于是企业将资金用于回购股票而不是扩大生产。股价上升,更多的钱进入股市,推高股价,形成套利闭环。

  国际投行高盛在2019年的一份报告中指出,回购一直是近年来美国股票需求的最大来源,自2010年以来,企业净回购平均每年达到4200亿美元,而家庭、共同基金、养老基金和外国投资者的购买额均低于100亿美元。这说明企业的股票需求远远超过了其他投资者的所有需求。

  高盛假设,如果所有市场都没有回购,不仅市场波动性将会上升,股票估值会下降,而牛市也可能会失去一个“最坚定的盟友”。

  据民生证券统计,美国非金融企业债务总额从2008年的2。2万亿美元上升至2018年的5。7万亿美元,主要增长点为BBB企业债。BBB企业债属于最低投资级别债券,仅仅高于垃圾债一个等级。

  这类BBB债券早已在全球市场内占据重要份额。根据英国经济研究机构凯投宏观( Capital Economics )统计,2011年,评级为BBB的公司债约占市场份额的三分之一,如今占了近一半。最典型的发债企业要属能源企业。

  近期由于工业需求的匮乏,沙特、俄罗斯石油价格战等因素,油价暴跌导致能源企业压力加剧。据国盛证券分析,当前WTI原油价格下跌速度超过2015年,3月份的平均油价已低于2016年2月的最低点,再叠加当前能源企业现金流状况明显差于2016年,违约风险一触即发。

  这样的债务危机正在全世界发酵。国际货币基金组织最新发布的《全球金融稳定报告》中,对成堆的高风险企业债务发出了警告,称这些债务可能会放大问题,加深下一次衰退。

  该组织对来自美国、日本、英国、法国、西班牙、意大利、德国和中国的价值19万亿美元的公司债务进行了一项压力测试,假设经济冲击的严重程度只有2008年全球金融危机的一半,结果显示,有40%的债务存在违约风险。

  3

  降息为何不对症?

  3月13日,二十国集团财长和央行行长在最新声明中一致同意,将使用所有可行的政策工具,包括适当的财政和货币措施。降息加量化宽松,曾经是全球央行应对2008年危机的组合拳。

  加拿大、挪威、英国、冰岛以及中国,纷纷宣布降息或者降准。

  刺激力度最大的是美联储。早在3月3日,美联储就紧急降息0.5%,将基准利率降至1.00%—1.25%,但并未阻止美股持续暴跌。3月16日,美联储降息至零利率,并推出量化宽松。即便如此,美股还是第三次熔断。

  李奇霖向南方周末记者解释,仅依靠央行们的货币政策并不能解决根本问题。货币政策的传导链条是,通过降息缓解企业的融资成本并降低消费者的融资成本,然后形成资本开支和消费,最后拉动经济。

  “现在的问题是即便央行释放流动性,普通人不敢消费,企业无法开工。降息对缓解市场流动性有一定的作用,但若需求改变不了,企业仍没有现金流,经济形势不会从本质上好转。”李奇霖说。

  “之前一次美联储降息(3月3日)并未取得很好的效果,说明真正的问题不在于流动性,而是政府治理和市场预期。”新加坡管理大学法学院助理教授张巍也对南方周末记者表示,所有的恐慌来自于预期和不确定性,一旦政府有了确定性的治疗方案和规划,市场情绪就能得到缓解。

  当地时间3月13日,美国总统特朗普在白宫南草坪举行记者会,宣布美国进入应对新冠肺炎紧急状态,联邦政府将启动500亿美元的紧急资金储备,用于各州医疗机构应对新冠肺炎疫情,同时要求各州尽快建立应对新冠肺炎的应急指挥中心。

  当天截至收盘,美国股市三大股指大涨逾9%,均创自2008年以来的最大单日涨幅。此外,欧洲三大股指当天全线上涨。

  此外,对于早已进入负利率时代的欧元区来说,继续降息的空间已经不多。“这个东西(放水)就跟拧闹钟发条一样,一直拧发条就会拧崩了,但是具体在哪一点崩,没人知道。”资深全球对冲基金经理袁玉玮形容。

  欧央行行长拉加德近日表示,“如果各国政府不协调应对新型冠状病毒的传播,欧盟可能面临类似2008年的全球金融危机”。

  本文首发于南方周末 未经授权 不得转载

  文 | 南方周末记者 徐庭芳 责任编辑 | 冯叶

编辑: 许萌萌

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